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Hamburg, 03.02.2017

Übernahmeprämien: Ein Hoch auf die Familienunternehmen

Wenn eine Firma eine andere übernehmen will, wird häufig mehr als ein fairer Preis bezahlt. Eine Studie hat nun erforscht, wie Familienfirmen vorgehen.

Familienunternehmen sind bekannterweise risikoscheuer als so manches Nicht-Familienunternehmen. Das zeigt jetzt auch eine Studie der WHU – Otto Beisheim School of Management – auf einem bis dato wenig erforschten Gebiet: der Übernahmeprämien. „20 bis 30 Prozent an Übernahmeprämien oberhalb eines fairen Werts sind heute normal“, konstatiert WHU-Juniorprofessor Max Leitterstorf.

Warum gibt es überhöhte Übernahmeprämien? Leitterstorf weiß: „Nicht selten steigt das Gehalt der Vorstände nach einer großen Übernahme.“ Der Forscher weiß von vielen Fällen in denen überhöhte Prämien gezahlt wurden, weil sich der Vorstandschefs des kaufenden Unternehmens überschätzt hat. Synergien würden zu hoch kalkuliert, Risiken als zu niedrig eingeschätzt. Zusammen mit einem Co-Autor untersuchte Leitterstorf 149 Übernahmeangebote, die zwischen 2004 und 2015 für börsennotierte Unternehmen im deutschen Prime Standard abgegeben wurden.

Was sind also die Faktoren, die verhindern, dass überhöhte Prämien gezahlt werden? Eigentlich könnte qua Definition ein Aufsichtsrat ein starker regulierender Faktor sein. Leitterstorf weist allerdings darauf hin, dass auch dieses Gremium sich überschätzen oder persönliche Vorteile (Gehalt oder Prestige) aus einer Übernahme ziehen kann.

Schon besser ist das Konstrukt eines Ankeraktionärs, der mindestens 25 Prozent der Anteile hält. Denn, so erklärt der Forscher, die Machtbalance zwischen Aktionären und Vorständen hängt insbesondere davon ab, wie stark die Aktien gestreut sind. Bekanntermaßen sind Kleinaktionäre häufig wenig engagiert, sie haben zudem aber auch keinen Zugang zum Vorstand.

Ein Ankeraktionär mit 25 Prozent der Stimmrechte hat eine viel stärkere Position und damit mehr Einfluss auf den Vorstand. Dieser Großaktionär kann Vorstandsentscheidungen verhindern, wenn er diese als falsch oder zu riskant einschätzt. Tatsächlich hat die Studie herausgefunden, dass Firmen mit einem Ankeraktionär im Durchschnitt eine geringere Übernahmeprämie bieten als Unternehmen ohne Ankeraktionär.

Noch stärker ist der Faktor, wenn eine Familie als Ankeraktionär tätig ist. Denn für Familien steht häufig das Bewahren des Unternehmens und die Weitergabe an die nächste Generation im Vordergrund. Ein überhöhter Übernahmepreis kann aus Sicht der Familieneigner sogar den Fortbestand des eigenen Unternehmens gefährden. Deswegen beäugen Eigentümer von Familienfirmen Übernahmepläne ihres Führungsgremiums besonders kritisch. Für Kleinaktionäre bedeutet dies: Sie könnten bei ihren Anlageentscheidungen berücksichtigen, dass Unternehmen mit einer Familie als Ankeraktionär das Anbieten überhöhter Übernahmeprämien eher vermeiden als andere Unternehmen.

Noch stärker kommt der Effekt des vorsichtigen Vorgehens zum Tragen, so ein weiteres Ergebnis der WHU-Studie, wenn der Vorstandschefs des Unternehmens aus der Familie stammt.

Ein ganz besonders aktuelles Beispiel ist hier das Angebot der Busch-Gruppe an das TecDax-Unternehmen Pfeiffer Vacuum. Beide Unternehmen sind in der Vakuumindustrie tätig. Je Pfeiffer-Aktie biete das Familienunternehmen 96,20 Euro, teilte die Gesellschaft jüngst mit. Damit werde die TecDax -Gesellschaft mit rund 949 Millionen Euro bewertet. Zum gewichteten Drei-Monats-Durchschnitt entspreche dies einem Aufschlag von rund 12 Prozent. Einen überteuerten Übernahmepreis will die Busch-Gruppe nicht zahlen, sie wird von einem Familienmitglied geführt.

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